又一次risk off/on 的避险情绪风格切换，全球金融市场重回乐观？

　　文  |   楼兰财经  对冲研投

　　圣诞节过后，受美国劳动力市场强劲数据、中美达成贸易协议等积极因素驱动，全球金融市场投资者乐观情绪明显增强，12月26日美股再创历史新高，欧洲股市则在圣诞节前出现上涨。黄金价格意外上涨至阶段性高位。原油方面，API报告显示美国库存下降超预期；沙特和科威特就中立区争议达成协议，中立区复产但不影响双方此前承诺的减产份额。美国WTI原油价格盘中最高涨至61.83美元，布伦特（Brent）原油最高67.96美元，均创9月17日（伊朗无人机袭击沙特油田）以来最高。

　　这是继2019年9月初全球金融市场从避险情绪转向risk on以来，又一次risk off / risk on风格转换。2019年8月底9月初受中美恢复谈判、美国多项关键经济指标超预期改善的推动，全球金融市场经历过一次向risk on转换风格的过程，风险资产普遍上涨，黄金承压下跌。本轮风格切换最大的特点是黄金价格同步上涨。如何看待这轮情绪切换？黄金价格上涨的逻辑是什么？全球金融市场后续行情会如何变化？本文将针对这些问题进行分析。

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　　宏观经济企稳

　　美国劳工部12月26日发布的数据显示，截至12月21日当周，美国初请失业金人数比上一周减少1.3万人，经季节调整后为22.2万人，预期为22.4万人，表明美国劳动力市场持续保持强劲。11月，美国失业率回落至3.5％，为近半个世纪以来最低。

　　12月22日当周，彭博发布的消费者舒适指数从61.1升至62.3，为9周内最高水平，对经济的信心指数则升至7月以来最高。

　　失业金初请人数的四周移动平均值是衡量劳动力市场趋势的另一个较好指标，可以消除每周数据的波动。截止12月21日，该移动平均指标小幅上升了2,250至22.8万人，趋势仍与强劲的劳动力市场基本一致。

　　强劲的劳动力市场支撑了消费者支出和经济增长，第3季度美国GDP同比增长2.1%，略快于第2季度的2%增速。日本第3季度GDP增长1.8%，好于预期。中国制造业PMI、工业生产、工业企业利润等关键指标均获得改善。欧洲经济企稳，德国、英国经济避免在第3季度陷入技术性衰退。整体来看，全球经济开始企稳。

　　由于对即将到来的美中贸易协定的持续乐观，美国股市小幅上涨。美国总统特朗普12月24日表示，两国将举行协议签字仪式。该消息释放的积极信号使市场乐观情绪进一步增强。

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　　全球金融市场近期行情概述

　　1、股市

　　12月26日，美国三大股指均创新高，其中道琼斯30股指上涨105.94点或0.37%，收于28621.39点，全年累计上涨23%；标普500指数上涨16.53点或0.51%，收于3239.91点，全年累计上涨29％；纳斯达克综合指数上涨69.51点或0.78%，收于9022.39点，首次站上9000点大关，全年累计上涨36%。

　　同一天中国沪市、深市分别上涨0.85%和0.72%，日本Nikkei225指数收涨0.6%。欧洲股市在圣诞节前也表现良好。巴西Bovespa（BVSP）指数上涨1.1％，该指数全年上涨了33％。

　　MSCI全球股票指数（MIWD00000PUS）上涨0.38％，创历史新高，并有望创下2009年以来的最佳年份。该指数今年以来累计上涨了24％。

　　2、原油

　　美国石油协会（American Petroleum Institute）12月24日公布的数据显示，上周美国原油库存下降790万桶，远高于预期。沙特和科威特就中立区争议达成协议，中立区原油复产但不影响双方此前承诺的减产份额。

　　受API报告、劳动力市场数据和宏观经济改善等因素推动，原油价格上涨，美国WTI 最高61.83美元，收盘报61.69美元；布伦特原油最高67.96美元，收报67.96美元，均创9月17日以来最高。

　　受OPEC+减产等因素的支撑，布伦特原油价格在2019年累计上涨了26％，WTI累计上涨36%。

　　3、美债

　　12月26日，美债收益率先涨后跌。受乐观情绪影响，2年期美债收益率最高涨至1.649%，10年期最高1.921%，30年期最高2.349%。但随着市场乐观情绪加强，对美债的需求开始增加，收益率转向下行，美国财经部于12月26日通过拍卖发行320亿美元的7年期国债（利率1.855%）满足需求。12月24日，美国财政部还发行了410亿美元5年期、400亿美元的2年期国债以满足需求。

　　12月26日，2年期美债收益率收于1.635%，10年期美债收于1.894%，30年期收于2.321%。

　　4、黄金

　　本轮行情中黄金价格的走势最具特色，不同寻常。黄金价格通常受需求、利率、美元指数、通胀、美元流动性、避险情绪等因素影响。

　　2019年以来，多国央行大量购入黄金、美联储3 次降息并重启回购和购债操作、贸易紧张局势等因素推动，黄金价格行情看好。但随着10月末美联储宣布预防性降息暂停、中美达成贸易协议，黄金失去了进一步上涨的动力。

　　但不同寻常的是，和风险资产价格较快上涨的同时，近日黄金价格也持续上涨，12月26日最高涨至1517.35美元，创11月1日以来最高。本轮黄金价格上涨的逻辑是什么？原因何在？

　　我认为主要有2个原因。

　　第一，美联储虽然暂停降息，但回购、购债等操作仍在进行。在过去3个月中，美国真实货币供应量（True Money Supply, TMS）增长速度已从12年低点1.5％加快至2年半高点6.1％（注：引自investing.com数据）。虽然9月份重启的回购操作和10月份重新开始的购债不同于2008年金融危机后的QE政策，但效果是类似的。（同理，流动性的改善也是风险资产上涨的原因之一。）

　　第二，黄金通常被当作避险工具，但黄金作为金融资产，仍具有一般金融资产的属性，即市场在非常乐观的情况下，黄金可能随着风险资产价格同时上涨。这一点不应该被忽略。本轮市场风格切换的原因除了经济企稳、流动性改善，更重要的是中美达成协议。被压制了近2年的市场心理得以释放，其效应是相当可观的，这在黄金价格上涨态势中得到了充分体现。乐观情绪下对美债需求增加，也部分反映了这一逻辑。

　　5、货币

　　美元小幅走低，12月26日美元指数（DXY）下跌0.1％，欧元兑美元汇率上涨0.1％至1.1101。英镑兑美元上涨0.3％至1.3001。

　　贸易紧张局势缓解令市场对避险货币的需求减少，12月26日日元兑美元汇率贬值0.25％至109.64，为2周内日元最弱记录。

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　　小结

　　鉴于美国经济企稳，预期美联储将维持利率政策不变，同时继续通过回购等工具释放流动性满足市场需要。（未来可能正式推出常备回购便利工具，我在《美联储政策与美国经济》系列文章第14篇《美联储6月份议息会议纪要与常备回购便利》中有详细介绍。）

　　如果贸易协议顺利签署并执行，即贸易不确定性不复存在，上述资产类别未来会如何表现？行情是继续发展还是可能发生逆转？这里简单梳理一下。

　　1、美股

　　假定流动性保持充裕状态，美股仍然阶段性看好，但或不及2019年的表现。关注财报和经济增长、就业等主要指标。

　　2、原油

　　原油价格有望继续获得支撑，关注OPEC+未来政策、钻井数、DUC变化。

　　3、美债

　　考虑到2019年一度出现的收益率倒挂现象已经消除，收益率曲线形态基本得到修复，经济衰退概率下降，通胀温和，美债收益率有望保持相对稳定。未来重点观察美国经济表现和通胀变化。

　　4、黄金

　　关注利率、美元指数、通胀、美元流动性、避险情绪等因素变化，目前的关键是市场情绪。市场极度悲观或极度乐观情形下，黄金均有上涨可能。如果极端情绪消退，则重点关注其他因素的变动。具体而言，如果当前显著乐观的情绪调整为一般状态，则黄金的金融资产一般属性让位于避险属性，观察角度和分析思路也应修正。

　　5、货币

　　可以关注美元兑日元汇率的波动。5月份贸易谈判发生曲折一度导致日元的避险情绪加重，但随着中美恢复谈判，日元的避险情绪减轻，美元兑日元波动率下降。这个问题我会单独写一篇文章进行分析。

　　总而言之，假定贸易不确定性风险消除，那么需要关注其他潜在风险，包括冬季经济表现偏弱、部分经济指标不及预期；通胀的变化；等等。此外，突发事件往往对市场造成短期扰动。投资人需要关注经济的变化、政策的调整及其对市场的影响，相应调整策略和操作，获取既定风险水平下的收益。