守好风险合规底线 瑞幸风波的券商启示录

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国内外顶级大牌汇聚，美股上市公司瑞幸咖啡的投行团队堪称豪华，登陆纳斯达克时可谓风光无限。但自揭造假的“天雷”一放，彼时的梦幻成为今日的唏嘘。

酿下苦果的同时，瑞幸事件中涉及的证券公司也一度被推到风口浪尖，亦或面临潜在被追责的风险。守好风险合规底线，无论是对于国内金融机构“出海”，还是新《证券法》实施背景下的国内券商境内展业，皆具有启示意义。

相关券商或临潜在风险

细数瑞幸事件中涉及的证券机构，除了豪华的保荐承销天团，还有为其力挺而发布研报的证券公司。如今，这些行为或会因瑞幸爆雷，而面临不小的潜在风险。

2019年5月，瑞幸咖啡在纳斯达克上市时的联席主承销商包括瑞士信贷、摩根士丹利、中金公司和海通国际。2020年1月10日，瑞幸咖啡美股可转债及股票同步发行联席账簿管理人，亦同为这4家机构。

上海市法学会金融法研究会理事、协力律师事务所资深顾问江翔宇在接受《国际金融报》记者采访时表示，证券公司作为承销机构的风险，这也是目前被广泛关注的。承销机构在整个上市过程以及后续发行中是否有过错有责任有待核查。但是根据以往美国市场的监管处罚来看，如果被监管确定有过错，责任是相当严重的。

他用安然公司财务造假案件进行举例说明：涉事的花旗集团、摩根大通、美洲银行因涉嫌财务欺诈被判有罪，向安然公司的破产受害者分别支付了20亿美元、22亿美元和6900万美元的赔款就是前车之鉴。

同时，证券公司作为研究报告发布人存在的风险，被关注较少。瑞幸上市后，几家承销商发布对瑞幸的研究报告，其中的中资券商在浑水做空报告发布后，还发布了质疑浑水做空报告的研究报告。

江翔宇分析说：“这其中的风险在于可能被外部质疑研究部门的独立性问题。”根据监管规定，证券公司的投行业务和研究报告业务之间需要建立信息隔离墙制度，即研究部门具有完全的独立性，报告的观点和发布时间均不受投行部门的控制。

因此，研究部门无论发布何种报告观点在理论上均可以做独立解释，并非和投行部门有一致的行为就一定违法，但是如果被发现投行部门对研究部门观点和发布时间施加了影响，那无论在美国还是中国证券监管方面都会有较大监管风险。因此，证券公司必须做好内部的内控措施，向监管证明研究业务的独立性。

中国投行的生动一课

瑞幸事件给中概股及中资券商不仅都提了个醒，还上了生动的一课。

上海交通大学上海高级金融学院学术副院长、金融学教授严弘在接受《国际金融报》记者采访时表示：“中概股系列造假风波，与惩戒力度、产生威慑程度到何种地步有关。造假行为出现，相关责任方如若被罚得倾家荡产，其余意欲造假者便会三思而行，但如果只是表面惩戒无实质性影响，导致违法违规成本太低，造假行为依然会层出不穷。”

据严弘介绍，在美国，类似安德信这样世界老牌的会计师事务所，因接受处罚付出了惨痛的代价，对证券市场和金融服务行业警醒力度是很大的，加之美国证券交易委员会和其他监管机构对违法事件的严惩，使得不少机构能够约束住自己的行为。自上世纪70年代以来，美国所作出的证券赔偿是逐渐在减少的，这意味着违法行为在减少，市场逐渐在干净，市场环境逐渐在改善，害群之马出现的概率也越来越小。

“中概股的观念理念还未足够适应，未能有效管住自己，实现严格自律。”在严弘看来，出现造假行为，也是对违法成本认知存在问题。彻底改变这种现象，还需要有严重的后果起到警醒作用，相关责任方要认真考虑自己的角色，如何度过这一关，以及在今后如何进行改进。

资深投行人士王骥跃告诉《国际金融报》记者：“反过来思考，这些公司选择境外上市，可能也因为在国内上市有一定难度，中国证监会的审核要严格很多。国内会更加注重对造假的审核，每个造假者都会对后来者增加障碍。不过，在上市公司追责、惩处方面，美国依然具有可供学习的地方。”

“瑞幸事件给中国投行出海再次提了个醒。”江翔宇认为，境外监管对违法违规行为的处理和处罚无论从规范要求还是从结果程度上和境内都有较大差别。某种程度上，境内对某些违法违规行为的处罚相对没有境外严格。

金融机构“出海”过程中的合规风险值得关注。在江翔宇看来：“中国投行在走出去过程中，需要高度注意合规风险，尤其在当前特殊的国际环境下，在涉及欧美境外资本市场的业务开展更加要注意合法合规，为了暂时的小利牺牲了来之不易的声誉，从长远来看，对有出海抱负的金融机构是不值得的。”

境内展业将迎合规挑战

严弘认为，新《证券法》的实施，对违法违规提高了惩戒力度，具有行为约束及警醒作用。但是否足以让国内企业及中介机构有造假违规念头时，能够望而却步，后续效果还需要拭目以待。

不过，在新《证券法》实施后，国内证券公司在境内开展业务也将面临更大的风险和责任。

江翔宇分析称，证券公司作为证券中介机构，除了在信息披露等方面的义务加重，行政处罚的力度大大增加，更为直接而重大的影响是被投资者以及投资者保护机构追究民事赔偿责任的可能性和便利程度。

除了沿袭民事诉讼法的代表人诉讼，根据新《证券法》95条，投资者保护机构受五十名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼，并为经证券登记结算机构确认的权利人依照前款规定向人民法院登记，但投资者明确表示不愿意参加该诉讼的除外。这里借鉴美国“明示退出、默示参加”的方式，对投资者来说非常便利。

此外，新《证券法》93条规定，发行人因欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为给投资者造成损失的，发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司可以委托投资者保护机构，就赔偿事宜与受到损失的投资者达成协议，予以先行赔付。先行赔付后，可以依法向发行人以及其他连带责任人追偿。先行赔付对证券公司也将具有较大的影响，虽然未规定强制，但的确是证券公司面临的较大潜在风险，且有先例。

北京一位证券维权律师告诉《国际金融报》记者，以券商为代表的中介机构，在参与上市公司的证券发行等活动时，应该遵守勤勉的义务，对上市公司情况进行恪尽职守的调查，如果存在过错应当承担相应的赔偿责任。中介结构可能承担的责任包括行政罚款，被吊销执业资格，严重的可能会被追究刑事责任。