1.5万亿市值的贵州茅台 营收想破千亿 门槛在哪里？

近日，茅台(600519)集团突破千亿营收，引发市场关注。贵州茅台(600519,股吧)作为茅台集团旗下的旗舰企业，股价过千花了18年的时间，但其营收也想突破千亿则还需要等待。

在12月27日贵州茅台召开的2019年全国经销商联谊会上，茅台集团、贵州茅台董事长李保芳对茅台酒的价格和市场情况，未来投放计划，以及经销商、自营、电商等渠道方面的问题作出了回应。

他表示，未来茅台酒供需矛盾还会进一步加大，但不能靠提价来平衡市场，并透露2020年将投放3.45万吨茅台酒，春节前将投放7500吨。贵州茅台能否突破千亿营收，最终很大程度还是需要看放量程度。

渠道方面，李保芳则给经销商吃了定心丸，称经销商群体将处于稳定状态，同时将会继续提高自营规模，并不会放弃电商平台建设。渠道体系的进一步完善，将为贵州茅台的进一步放量提供支撑，这将会是其业绩和估值的决定因素。

营收将破千亿 谁会是功臣？

“以目前情况，茅台实现‘千亿’已无悬念，我今天告诉大家，茅台今年的销售总量是1003亿（人民币）。”这是李保芳在此前的12月16日透露的数据。

这意味着，国内首家千亿级酒企正式诞生。据官方数据，1999年茅台集团的营收约10亿元，到如今突破千亿，20年内增长了近95倍。但作为茅台集团旗舰企业的贵州茅台，突破千亿还需时日，多数机构预测其在2020年可突破千亿营收。

不过，贵州茅台的股价已在2019年跨入了千元时代。截至12月27日，贵州茅台股价报1163元，年内涨幅达100%，自2001年上市以来累计上涨达到近240倍，目前市值高达1.46万亿，在A股中仅次于工商银行(601398,股吧)、建设银行(601939,股吧)、中国平安(601318)。

贵州茅台主要产品是茅台酒和酱香系列酒（包括茅台王子酒、茅台迎宾酒等品牌），近些年因酱香系列酒的快速增长，茅台酒所占比例呈现下降趋势，但去年占比仍高达近90%。今年前三季度，贵州茅台实现营收约609亿元，净利润近305亿元，分别同比增长17%、23%，相较往年放缓明显。但多家机构认为，贵州茅台未来长期量价仍可齐升，保持稳定增长。

不过，从近些年的情况，贵州茅台业绩增长很大程度依赖于销量。自2012年至2018年，贵州茅台酒类营收从265亿元增长至736亿元，销量从2.57万吨增长至6.22万吨，复合增长率分别约为19%、16%；对应的平均价格则从103万元/吨上涨至118万元/吨，复合增长率仅有2%左右。可见，销量是推动贵州茅台业绩持续增长最为核心的因素。

从趋势来看，量价齐升也并不是贵州茅台的常态，更多的则是此消彼长。受2012 年底白酒行业爆发塑化剂事件，以及“三公”消费禁令出台，白酒需求断崖式下跌，贵州茅台业绩持续放缓，销量从2012年下滑至2014年的2.42万吨。价格方面，虽然当时茅台酒终端价格大幅跳水，但其出厂价仍保持2012年上调33%后的819元/瓶，平均价格从2012年的103万元/吨增长到2014年的131万元/吨，支撑着贵州茅台这几年业绩延续增长。

随着白酒行业开始适应新的市场消费趋势，快速下滑态势得到遏止。贵州茅台销量自2015年触底反弹，业绩重回高速增长，虽然茅台酒出厂价仍未变，但平均价格则自2015年连续三年下降，销量成为业绩的核心催化剂。值得注意的是，2018年因茅台酒出厂价提价18%至969元/瓶，整体平均价格又恢复增长，同时因贵州茅台推动渠道改革，销量增长放缓，公司业绩增长也受到影响。

2019年茅台酒出厂价未再继续上调，虽有多次提价传闻，但均被辟谣，贵州茅台方面也多次称目前1499元/瓶的市场指导零售价不能动。李保芳曾在2019年的股东大会上表示，1499元是比较合理的价格，这个价格要维持。

实际上，贵州茅台在2012年之前的频繁提价已成为过去式，未来的业绩增长仍将更多依赖于放量，但茅台酒由卖方市场主导的格局仍难改变。李保芳在12月27日贵州茅台举行的2019年全国经销商联谊会上表示，茅台酒具有良好的市场稳定性，潜力依然很大，未来供求关系不平衡将持续显现，供需矛盾还会进一步加大。

这使得不少机构认为，茅台酒未来依旧存在提价预期。不过李保芳明确表态称，“不能让价格疯狂，不能靠提价来平衡市场”，茅台酒价格涉及政府、企业、股东、经销商、消费者各方利益，需要统筹兼顾。

李保芳还透露，2020年茅台酒投放总量约3.45万吨，酱香系列酒目标仍为销量3万吨，营收100亿元。按贵州茅台去年底提出的2019年茅台酒3.1万吨的销售计划，2020年茅台酒销量将同比增长达11%，白酒合计销量同比增长近6%。

同时，按目前茅台酒969元/瓶的出厂价和1吨约2124瓶计，茅台酒明年营收有望达710亿元，在系列酒仍为100亿销售目标的情况下，贵州茅台2020年千亿营收恐有难度。不过，从现实情况来看，茅台酒实际销量往往会高于销售计划，2020年业绩增速或会有更好表现，而公司方面传出的讯息来看，价格将保持稳定，那么放量将是其突破千亿营收的决定性因素。

为经销商减负 提高自营规模

在12月27日的全国经销商联谊大会上，李保芳还回应了经销商、自营等渠道方面的问题。在经销商方面，他辟谣了“砍掉经销权，全部收归集团”的传闻，称不会放弃经销商。

经销商是贵州茅台过去业绩能够得以持续增长的核心力量。近年来，贵州茅台经销商数量持续增加，对应的批发收入也保持增长，今年前三季度约578亿元，占贵州茅台白酒销售总额的近95%。

不过，贵州茅台多位原高管的落马，则将其经销商体系的乱象暴露出来。随着李保芳于2018年5月上任董事长，整顿经销商便成为贵州茅台自去年下半年以来的工作重点之一。

据2018年年报，贵州茅台去年减少经销商608家，其中减少茅台酒经销商437家；今年前三季度，经销商合计减少628家，其中减少酱香系列酒经销494家，即还有134家茅台酒经销商被取缔。截至三季度末，贵州茅台经销商为2507家，相较2018年末减少595家，这也推动经销商效率持续提高，经销商平均贡献收入今年前三季度已达2300多万元。

但持续的整顿也使得不少经销商担心饭碗被砸。李保芳则给经销商们吃下定心丸：“今后很长的时期内，茅台的经销商群体将处于一个稳定的状态”，经销商只要守法合规、诚信经营，资格就不会被取消。

李保芳还力图为经销商减负。他在此次大会上称，预收账款是资本市场很看重的一个指标，但茅台实际上不需要那么多预收账款，明年开始，原则上经销商提前一个月打款就可以了，以减轻经销商压力和负担。

预收账款通常是先款后货，下游预付而形成的企业负债，其被确认为销售收入的时间点，可以调节当季和下季营收状况。因茅台酒供不应求，贵州茅台预收账款体量明显，但受经销商大量被砍影响，其截至今年三季度末已降至约113亿元，去年底为136亿元，同时预收帐款占营收的比重也从2016年近45%的峰值下降至不到19%。

也就是说，贵州茅台通过预收帐款调节营收的依赖度在逐步下降。李保芳也认为，以茅台当前情况看，不需要以预收账款的多少，来衡量生产经营效果。同时，贵州茅台自身有充沛的现金流，截至今年三季度末，其货币资金达1127亿元，对下游预付款也并无急迫需求。

除了整顿经销商渠道，贵州茅台还把提高自营比例作为另一项重点工作。但从目前来看，起色不大，今年前三季度，其直营收入约31亿元，占比仅有5%左右，相较往年还略显下降。

对此李保芳表示，对于2020年的茅台酒投放计划，对经销商继续按照不增不减的原则，同时大幅提高自营规模，原则上成倍增长，以商超、电商、团购为三大重点渠道，并加推2800吨到33个茅台直营店/专卖店，实现新老渠道错位发展。

李保芳还特别强调，2020年茅台酒市场投放，将更加注重统筹，实施非均衡投放。对于春节之前集中投放的7500吨，重点是原有社会渠道，同时兼顾电商和商超渠道，团购和其他方面原则上暂不安排。

在电商方面，虽然12月17日贵州茅台董事会同意将持股25%的子公司贵州茅台集团电子商务股份有限公司解散并进行清算注销，但其并不打算放弃电商渠道。李保芳表示，注销电商公司是因为过去电商公司有问题，而建立新电商是最快解决问题的方式。他透露，茅台将在春节后研究新的电商运营方案，“明年一定会成立。”

此外，李保芳还在全国经销商联谊会上表示，将加强机场、高铁专卖店的管理，不能让“窗口”成为摆设。他强调，2020年要做硬性规定：至少80%的酒要在前台卖，做不到就关门，要全面加大安放、抽查、整顿力度。

随着渠道体系进一步完善，贵州茅台产品放量将有所保证，突破千亿营收指日可待，从而为其估值的持续提升提供支撑。目前，除了茅台集团营收突破千亿外，五粮液(000858)集团也在2019实现千亿目标，白酒行业分化趋势加剧，“两超多强”的格局正进一步凸显。

截至发稿，贵州茅台报收于1183.45元，总市值1.49万亿。