丹化科技：保壳和卖壳总有一个在路上 市值故事

　　风云君在研究东方盛虹（000301.SZ）时，发现东方盛虹目前正在收购的斯尔邦曾经试图通过“借壳”丹化科技（600844.SH，900921.SH）重组上市。

　　在这次“卖壳”前后，公司还有2次控制权转让失败记录、1次重大资产重组失败记录，一心在想的就是卖自己或是买别人。

　　1994年英雄股份上市，产品就那个年代我们熟悉的英雄牌墨水，2003年更名为大盈股份，2007年更名为ST丹科，公司的主营业务也从钢笔变为农业，又变为现在的煤化工。

　　英雄股份在上市前期1994-1998年业绩还蒸蒸日上，1999-2001年逐渐掉队，2002年直接巨亏走人。

　　“好汉不提当年勇”，我们今天主要研究丹化科技一路以来的戴帽脱帽史，以及丹化科技为何又要保不住壳了，急于卖壳呢？

　　终于在2015年和2016年净利润连续两年为负的情况下，被实施退市风险警示，戴上了*ST帽子。

　　公司将持股50%的合营公司永金化工转让给合营方河南能源，实现投资收益5499万，同时将前期对永金化工内部销售形成的累计递延收益转入本期投资收益8758万，又向永金化工收取技术许可费1.8亿。

　　2016年年底公司进行会计估计变更，对控股子公司通辽金煤机器设备的折旧年限由原来的10年统一调整为14年，2017年公司机器设备折旧金额变为1.27亿，较2016年的2.11亿减少了0.84亿。

　　有竞争力的路线主要有：中东石油伴生气的乙烷制乙烯、北美页岩气的乙烷制乙烯、东北亚地区石脑油裂解制乙烯，其中我国的石脑油路线成本最高，北美页岩气路线居中，中东油田伴生气路线最低。

　　由于我国特殊的贫油、少气、富煤资源特点，使得我国石脑油制乙二醇产能增幅有限，而煤制路线却大有可为。

　　资源优势带来的成本优势、叠加国内的运输成本优势，使我国的煤制乙二醇路线成本可与中东油田伴生气路线年起，国内煤制乙二醇路线开始正式产业化，该路线以煤为原料制成合成气，通过合成气分离提纯，将CO催化偶联合成草酸酯，再通过草酸酯加氢制得乙二醇。

　　丹化科技控股子公司通辽金煤的30万吨产能率先投产，之后随着煤制乙二醇投产加大，我国乙二醇进口依存度逐渐由70%左右下降为目前的60%以下。

　　2020年，我国煤制合成气制草酸酯制法年产能达到400万吨以上，占我国总产能的38%，石脑油裂解制乙烯法占比为55%，未来投产产能仍以煤制为主。

　　目前，煤制乙二醇主要指标都能达到国家标准，但由于杂质方面与乙烯制乙二醇还有差距，特别是色度和紫外透光率这两项重要指标差距较大，对下游的纤维染色造成困扰，导致下游聚酯行业不能大规模应用。

　　不过，随着近几年煤制乙二醇技术的改进，部分聚酯厂已掺混使用煤制产品，但整体产业接受度仍有待提高。

　　综合来说，煤制乙二醇路线较石油路线有成本优势，因此发展较快，但质量方面与石油制还有一定差距，因此下游应用受到限制。

　　当然这是煤制乙二醇的行业特征，那么具体到丹化科技个体公司，关键问题就在于成本有优势的煤制乙二醇路线毛利率是否也同样存在优势呢？

　　事实上，乙二醇属于大宗化工产品，价格受国际油价波动、宏观经济环境变化等因素影响较大，与石油价格高度正相关，周期性较强。

　　2020年受需求萎缩和油价下跌影响，乙二醇价格已跌破公司成本价，而煤制乙二醇的原材料褐煤也涨价，丹化科技的原材料成本优势已不复存在，毛利率为-6%。

　　而这还不是最要命的，近几年国内合成气制乙二醇项目不断上马，产能过剩风险加大，乙二醇价格更是可能长期低位徘徊，公司将面临一定的生存和经营压力。

　　未来公司只有不断改进工艺、降低成本，并提高产品质量，使其产品能够更多的应用于下游聚酯行业，才能够提升竞争力。

　　而公司直至今日，在年报里吹嘘的核心竞争力不外乎还是“公司是国内较早开展煤制乙二醇的企业”，活脱脱就是一副吃老本的模样。

　　公司设立子公司进行可降解塑料原料PGA研发，同时外购其他可降解原料进行后期改性研发，目前已试产出部分日用品。

　　原计划2021年全年生产生物可降解改性料1万吨，膜袋类100吨，但上半年实际仅分别生产810吨和24.6吨，短期还不能给公司带来效益。

　　从研发投入上也可以看出，公司的破局信心并不大，2017-2020年的研发费用金额均在5000万以下，且没有明显增长。

　　2018年5月31日，公司控股股东国企丹化集团开始筹划将控股权转让给业务相同的河南能源，时隔一年，2019年6月14日宣告终止。

　　同年6月15日，公司发布重大资产重组公告，将收购一家铅、锌、锡矿企饭垄堆公司，以拓宽主营业务范围、增强竞争力。

　　这家矿企当时处于资不抵债、从未开采、且矿权不明晰的状况，总资产4844万，总负债5667万，估值却高达11亿元。

　　而这次公司要玩票大的，即通过发行股份购买斯尔邦100%股权，此时斯尔邦估值100亿，而丹化科技净资产不足30亿，因此构成重组上市。

　　重组完成后，盛虹石化将成为公司的控股股东，盛虹石化的实控人同时也是上市公司东方盛虹的实控人。

　　重组期间，中介机构对公司2019年报出具了保留意见，而等保留意见消除时，公司的重大资产重组事项也同时宣告终止。

　　保留意见涉及事项为子公司因疫情原因无法审计，后经审计后，公司对子公司的投资全部计提坏账，因此对2019年年报进行了两次差错更正。

　　2020年9月22，此次“卖壳”失败后，时隔4个月，2021年1月19日，控股股东丹化集团又开始筹划可能涉及公司的控制权变更的重大事项。

　　此时，丹化集团持有公司19.79%的股份，并拟以非公开协议转让的方式，向北外滩集团转让其持有的公司15%的股份。

　　3年多来，公司的心思早已不在提高主业竞争力上，而是走为上计、一心只想搞重组。但奈何重组次次都失败。

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